第07章 證券交易業(yè)務(wù)

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1、第 章 證券交易業(yè)務(wù) 基本要求：二級市場的證券交易業(yè)務(wù)是投資銀行源遠(yuǎn)流長的主要業(yè)務(wù)。通過本章的學(xué)習(xí)，要求把握投資銀行在二級市場所扮演的角色即經(jīng)紀(jì)商、自營商和做市商運作的基本內(nèi)容。 重點與難點：投資銀行在證券交易業(yè)務(wù)開展過程中，作為經(jīng)紀(jì)商、自營商和做市商運作的主要環(huán)節(jié)。 同學(xué)們在接觸證券市場之前，對于證券公司最為直觀的印象就是滿大街的證券營業(yè)部。那么證券營業(yè)部是否就是證券公司呢？實際上，證券營業(yè)部只負(fù)責(zé)投資銀行的一部分業(yè)務(wù)，那就是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。 第1節(jié) 證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù) 一、證券經(jīng)紀(jì)的概念 證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)可分為柜臺代理買賣和證券交易所代理買賣兩種。從目前我國證券經(jīng)紀(jì)業(yè)

2、務(wù)的實際來看，我國沒有股票的柜臺交易，債券的柜臺代理買賣也很少見，我國證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)僅從事證券交易所代理證券買賣。由于證券交易所規(guī)定證券買賣的只能是交易所的會員，投資人從事股票投資不能直接進入交易所而只能通過證券經(jīng)營機構(gòu)進行。因此，證券經(jīng)紀(jì)商往往在全國許多城市設(shè)有營業(yè)部，客戶通過營業(yè)部發(fā)出委托指令，營業(yè)部將客戶指令傳遞到交易所完成證券買賣過程。具體地說，證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是指證券公司通過其設(shè)立的證券營業(yè)部，接受客戶委托，按照客戶的要求，代理客戶買賣證券的業(yè)務(wù)。在證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，證券公司不墊付資金，不賺差價，只收取一定比例的傭金（代理手續(xù)費）作為業(yè)務(wù)收入。 證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)一般有如下特征: 1.業(yè)務(wù)對象的

3、廣泛性。2.經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的中介性。3.客戶指令的權(quán)威性。4.客戶資料的保密性。 二、證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的要素 1.委托人。 委托人是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中的服務(wù)對象，即投資銀行開展證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中的客戶。在證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中，委托人是根據(jù)國家法律、法規(guī)的規(guī)定，可以進行證券買賣的自然人或法人。 2.證券經(jīng)紀(jì)商。 證券經(jīng)紀(jì)商（Broker或Brokerage），是直接代理證券買賣雙方，進入證券市場參加交易并收取傭金的證券經(jīng)營機構(gòu)。證券經(jīng)紀(jì)商以代理人的身份從事證券交易，與客戶是委托代理關(guān)系。證券經(jīng)紀(jì)商必須遵照客戶發(fā)出的委托指令進行證券買賣，并盡可能以最有利的價格使委托指令得以執(zhí)行，但證券經(jīng)紀(jì)商并不承擔(dān)

4、交易中的價格風(fēng)險。證券經(jīng)紀(jì)商向客戶提供服務(wù)以收取傭金作為報酬。目前，我國具有法人資格的證券經(jīng)紀(jì)商是指在證券交易中代理買賣證券，從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的證券公司 根據(jù)我國目前的實際情況，證券公司要從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，一般應(yīng)具備以下條件：(1)必須是經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的可以經(jīng)營證券業(yè)務(wù)的金融企業(yè)法人。(2)必須具有獨立的法人地位，并具有承擔(dān)從事證券代理業(yè)務(wù)風(fēng)險的能力。(3)有熟悉證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的合格的從業(yè)人員和管理人員。辦理證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的證券公司必須是證券交易所的會員單位，有關(guān)業(yè)務(wù)人員必須取得相應(yīng)的證券從業(yè)人員資格，其出市代表須取得證券交易所注冊登記的業(yè)務(wù)員資格或場內(nèi)注冊交易員資格。(4)有固定的交易場所和合格

5、的交易設(shè)施。受托場所限于經(jīng)批準(zhǔn)的證券公司的營業(yè)部。(5)有健全的組織機構(gòu)和管理制度，尤其是證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的管理制度。 3.證券交易所。 我國的證券交易所是依據(jù)國家有關(guān)法律，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的提供證券集中競價交易場所的不以營利為目的的法人。它本身不持有證券，也不進行證券的買賣，更不能決定證券交易的價格；它只是為交易雙方的成交創(chuàng)造、提供條件，并對雙方進行監(jiān)督。在證券交易所交易的情況下，交易地點是固定的，即在交易所的交易廳中進行；進場參加交易的機構(gòu)是固定的，即證券交易所會員。證券交易所設(shè)立或業(yè)務(wù)指導(dǎo)證券登記結(jié)算機構(gòu)，為證券的發(fā)行和在證券交易所的證券交易活動提供集中的登記、托管與結(jié)算服務(wù)，是不以營利

6、為目的的法人。證券登記結(jié)算機構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍和職能包括：證券賬戶、結(jié)算賬戶的設(shè)立，證券的托管和過戶，證券持有人名冊登記，證券交易所上市證券交易的清算和交收，受發(fā)行人的委托派發(fā)股票的股息或紅利、債券的債息，辦理與上述業(yè)務(wù)有關(guān)的查詢，等等。證券登記結(jié)算機構(gòu)應(yīng)當(dāng)為證券市場提供安全、公平、高效的服務(wù)，并接受證券交易所對其業(yè)務(wù)活動的監(jiān)督。 4.證券交易的對象。 證券交易的對象是委托代理合同中的標(biāo)的物，即委托的事項，或是交易的對象通常是在證券交易所掛牌交易的有價證券，包括股票、基金、債券等交易品種。證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的對象就是特定價格的上述證券。經(jīng)紀(jì)關(guān)系一經(jīng)確立，經(jīng)紀(jì)商就應(yīng)按照委托合同中的內(nèi)容，在受托的權(quán)限

7、范圍內(nèi)代理委托事項。 三、證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)程序 （一）申請會員資格和席位的程序 投資銀行參加證券交易所組織的證券交易，無論從事證券經(jīng)紀(jì)還是從事證券自營，首先要成為證券交易所的會員。證券交易所通常是從申請人會的證券經(jīng)營機構(gòu)的經(jīng)營范圍、證券營運資金、承擔(dān)風(fēng)險和責(zé)任的資格及能力、組織機構(gòu)、人員素質(zhì)等方面規(guī)定人會的條件。成為會員后，證券經(jīng)營機構(gòu)還要申請交易席位。目前，滬深證券交易所有兩種席位，一種是有形席位，另一種是無形席位。兩者的差別在于報盤方式的不同。 （二）開通業(yè)務(wù)的準(zhǔn)備階段的程序 主要包括:(1)準(zhǔn)備傳輸買賣指令手段和設(shè)備，如通訊線路、通訊設(shè)備等；(2)準(zhǔn)備用接受

8、投資者委托指令的柜臺委托系統(tǒng)；(3)建立用于播放證券交易所發(fā)布的即時行情、成交回報和信息公告等的信息披露手段；(4)派員參加證券交易所的出市代表、清算員的培訓(xùn)；(5)向證券交易所劃撥結(jié)算保證金和清算頭寸，開立股份結(jié)算賬戶。 （三）受理投資者委托代理證券交易的基本程序 主要包括:(1)審驗投資者開立的證券交易所證券賬戶，按我國現(xiàn)行的做法，投資者人應(yīng)事先到證券登記結(jié)算機構(gòu)或其代理點開立證券賬戶。 (2)與投資者簽定委托協(xié)議，投資者到證券經(jīng)紀(jì)商處委托買賣證券之前，證券經(jīng)紀(jì)商與投資者必須簽訂證券買賣代理協(xié)議，詳細(xì)說明代理交易的權(quán)限和范圍、操作程序、使用各種交易方式所面臨的風(fēng)險等；(3) 為

9、投資者開立證券交易結(jié)算資金賬戶。在開立資金賬戶時，應(yīng)采用實名制，根據(jù)客戶的開戶資料和資金來源驗明客戶的身份及其資金性質(zhì)，并妥善保管投資者的開戶資料；(4)接受投資者的買賣指令并將其輸入證券交易所的交易撮合系統(tǒng)。在接受投資者報單時，應(yīng)驗明投資者的身份證、證券賬戶和資金賬戶；(5)在投資者委托買賣指令后的規(guī)定時間內(nèi)向投資者提供證券買賣確認(rèn)書，并為其辦理證券和資金的清算交割。 投資銀行開展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)時首先應(yīng)與客戶簽訂證券買賣代理協(xié)議。 投資者開設(shè)的資金賬戶用于存放投資者買入股票所需的資金和賣出股票取得的價款，記錄證券交易資金的幣種、余額和變動情況等。資金賬戶在我國證券市場主要有個人資

10、金帳戶和法人資金帳戶，按照《證券法》有關(guān)規(guī)定，法人資金是不得用個人證券帳戶進行開戶。 四、委托指令的實施 （一）委托指令 投資者買賣證券，必須向經(jīng)紀(jì)商發(fā)出委托指令。經(jīng)紀(jì)商不得接受內(nèi)容不全的委托，不得在無授權(quán)情況下，代替客戶做出買進或賣出的決定，改變客戶委托買賣的證券名稱、數(shù)量或價格。 通常書面的委托單（訂單）必須詳細(xì)注明以下內(nèi)容:(1)所要買賣證券的具體名稱。(2)買進或賣出及其數(shù)量。應(yīng)注明是買進還是賣出某種證券，以及買進或賣出該種證券的數(shù)量。(3)報價方式。(4)委托有效期。 （二）委托指令的下達(dá)方式 以我國為例，投資者下達(dá)委托指令的方

11、式主要有4種:(1)柜臺遞單委托。(2)電話自動委托。(3)電腦自動委托。(4)遠(yuǎn)程終端或網(wǎng)上委托。這是指投資者通過與證券商柜臺電腦系統(tǒng)聯(lián)網(wǎng)的遠(yuǎn)程終端或因特網(wǎng)下達(dá)買進或賣出指令。 （三）委托的報價方式 客戶向證券商下達(dá)的委托的報價方式有多種：按委托價格方式，一般分為有市價委托、限價委托、止損委托和止損限價委托等四種；按委托時效分為當(dāng)日、當(dāng)周、當(dāng)月委托等。我國證券交易中目前采取的合法委托是當(dāng)日限價委托。 1.市價委托。 市價委托(market order)指僅指明交易的數(shù)量，而不指明交易的具體價格,而是要求證券商按照即時的市價為其買賣證券。市價委托的成交價格為委托指令進入市場或指令撮合時

12、市場上即時的價格 2.限價委托。 限價委托是指投資者在委托經(jīng)紀(jì)商買賣證券時，限定證券買進或賣出的價格。 3.止損委托。 4.止損限價委托。 止損限價委托指結(jié)合止損委托和限價委托的一種委托形式。 （四）委托指令的報盤 在我國滬深證券交易所，證券經(jīng)營機構(gòu)執(zhí)行投資者委托指令有兩種報盤方式，即有形席位報盤和無形席位報盤。有形席位是在證券交易所交易廳內(nèi)有實際工作位置的席位，無形席位是在證券交易所內(nèi)無實際工作位置的席位。 有形席位屬于一種場內(nèi)報盤，即證券經(jīng)營機構(gòu)在柜臺接到投資者的委托指令并審查后，以電話等通信方式向駐交易所場內(nèi)交易員(即出市代表，在我國由于他們穿紅色馬夾工作服而被稱

13、為“紅馬夾”轉(zhuǎn)達(dá)買賣指令，交易員在接到指令后將其輸人證券交易所電腦主機。無形席位屬于一種場外報盤，它無須證券經(jīng)營機構(gòu)的電腦終端向交易所電腦主機輸入買賣證券的指令。采用場外無形席位報盤方式，與場內(nèi)有形席位報盤相比，具有交易速度快的特點。場外無形席位報盤省略了申報場內(nèi)交易員的人工報盤環(huán)節(jié)，不但節(jié)省了申報時間，使證券交易從下單到收到成交回報的間隔時間縮短，而且便交易申報的差錯率得到降低，有利于減少經(jīng)紀(jì)商和客戶之間的糾紛。 （五）委托指令的執(zhí)行結(jié)果 委托指令一旦發(fā)出，在有效期限內(nèi)，不管市場行情有何變化，只要受托人是按委托內(nèi)容代理買賣的，委托人必須接受交易結(jié)果。大智慧行情軟件為學(xué)生講解。 五、

14、證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中的禁止行為 證券市場遵循“三公”原則，禁止任何內(nèi)幕交易、操縱市場、欺詐客戶、虛假陳述等損害市場和投資者的行為。根據(jù)《中華人民共和國證券法》、《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》、《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、證券交易所業(yè)務(wù)規(guī)則等法律、法規(guī)和有關(guān)行政規(guī)定，我國證券經(jīng)紀(jì)商在從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)時必須遵守下列規(guī)定：(1)不得為客戶股票申購和交易提供融資、融券，從事信用交易；(2)不得挪用客戶的交易結(jié)算資金和證券，亦不得將客戶的資金和證券借與他人或者作為擔(dān)保物；(3)不得侵占、損害客戶的合法權(quán)益；(4)不得違背客戶的指令買賣證券或接受代為客戶決定證券買賣方向、品種、數(shù)量和時間的全權(quán)委托；(5)不

15、得以任何方式向客戶保證交易收益或者承諾賠償客戶的投資損失；(6)不得為多獲取傭金而誘導(dǎo)客戶進行不必要的證券買賣；(7)不得在批準(zhǔn)的營業(yè)場所之外接受客戶委托和進行清算、交收；(8)不得以任何方式提高或降低，或者變相提高或降低交易所公布的證券交易收費標(biāo)準(zhǔn)，收取不合理的傭金和其他費用；(9)不得散布謠言或其他非公開披露的信息；證券營業(yè)部是證券公司對外服務(wù)的窗口。其經(jīng)營管理工作開展的好壞將直接關(guān)系到證券公司的聲譽、形象，而且也會影響到廣大投資者的切身利益。因此，對證券營業(yè)部來說，只有不斷加強自身的經(jīng)營管理、努力提高服務(wù)質(zhì)量，才能在廣大投資者中樹立起良好的社會形象，吸引更多的客戶，創(chuàng)造更好的經(jīng)濟效益。

16、 六、我國證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)展新動向 隨著證券市場的不斷完善和入世后逐步與國際接軌，我國證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)在動態(tài)發(fā)展中，越來越給證券投資者提供更多的便利和多方位的服務(wù)，其中，網(wǎng)上證券交易業(yè)務(wù)的開拓、經(jīng)紀(jì)人制度的呼聲、對投資者提供理財顧問的個性化服務(wù)等。這些證券經(jīng)紀(jì)服務(wù)內(nèi)容，都是在證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競爭日趨激烈，證券經(jīng)紀(jì)商為求生存和發(fā)展的業(yè)務(wù)創(chuàng)新。 （一）網(wǎng)上證券交易業(yè)務(wù)的開拓 1.傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)和網(wǎng)上經(jīng)紀(jì)的比較 目前，通過網(wǎng)上證券經(jīng)紀(jì)系統(tǒng)，投資者可從互聯(lián)網(wǎng)上直接通過證券商的網(wǎng)站下單買賣股票、查詢、交流投資信息，還可以接收實時行情、成交回報等信息；而證券商則可以聯(lián)系市場參與者，發(fā)

17、布信息，進行證券交易，服務(wù)客戶。 網(wǎng)上交易對傳統(tǒng)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)產(chǎn)生了巨大的深遠(yuǎn)影響：(1)改變經(jīng)紀(jì)業(yè)競爭環(huán)境。(2)促進證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)與銀行業(yè)務(wù)相結(jié)合。（3）網(wǎng)上交易將對開展經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的投資銀行之間的關(guān)系發(fā)生變化。網(wǎng)上交易系統(tǒng)的出現(xiàn)，導(dǎo)致各個投資銀行的差別減小，其差異更多地體現(xiàn)在技術(shù)與提供的服務(wù)上。（4）網(wǎng)上交易將使投資銀行的競爭異常激烈的格局發(fā)生變化。 目前我國不少證券公司積極推出網(wǎng)上經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。 （二）逐步推行規(guī)范的經(jīng)紀(jì)人制度 從國際上大多數(shù)國家的證券交易實踐來看，證券經(jīng)紀(jì)人可以分為兩個層次：第一層次是提供證券經(jīng)紀(jì)服務(wù)的法人機構(gòu)——證券經(jīng)紀(jì)商，如證券公司、投資銀行、及辦理證券

18、交易代理業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行等。第二層次則是直接為投資者提供經(jīng)紀(jì)服務(wù)的自然人，即狹義的證券經(jīng)紀(jì)人。 證券經(jīng)紀(jì)人制度應(yīng)著重從以下4個方面進行建設(shè)和完善： 1.構(gòu)建有關(guān)證券經(jīng)紀(jì)人制度的法律法規(guī)體系。 我國應(yīng)以證券法為基礎(chǔ)，構(gòu)建相關(guān)的法律法規(guī)體系，全面規(guī)范證券經(jīng)紀(jì)人制度。規(guī)范證券經(jīng)紀(jì)人制度，應(yīng)對證券經(jīng)紀(jì)人基本要求及其與各個方面的關(guān)系予以明確規(guī)定。包括：對證券經(jīng)紀(jì)人的從業(yè)資格；證券經(jīng)紀(jì)人注冊登記制度；證券經(jīng)紀(jì)人的業(yè)務(wù)范圍；證券經(jīng)紀(jì)專業(yè)服務(wù)對證券經(jīng)紀(jì)人必須具備的素質(zhì)和能力等。 2.實行嚴(yán)格的證券經(jīng)紀(jì)人資格考試和登記注冊制度 獲得從業(yè)資格證書的證券經(jīng)紀(jì)人，經(jīng)紀(jì)人只有在注冊以

19、后，才能從事代理證券買賣的業(yè)務(wù)。證券商雇傭未經(jīng)注冊的代理人屬于違法行為。只有在被具備資格的證券公司聘用以后，才能去開發(fā)客戶，從事證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。證券公司對所錄用的證券經(jīng)紀(jì)人的情況，應(yīng)該向監(jiān)管部門、交易所和行業(yè)協(xié)會備案，并接受證券監(jiān)管部門的監(jiān)督和檢查。 3.建立有效的證券經(jīng)紀(jì)人管理體制。 建立由證券監(jiān)管機構(gòu)、證券業(yè)協(xié)會和證券交易所等自律組織、證券商(證券營業(yè)部)組成證券經(jīng)紀(jì)人多層次的管理體制。證券監(jiān)管機構(gòu)負(fù)責(zé)全面監(jiān)督有關(guān)證券經(jīng)紀(jì)人的各項法律法規(guī)的執(zhí)行；對證券經(jīng)紀(jì)人違法違規(guī)行為進行調(diào)查取證和進行查處；證券業(yè)協(xié)會和證券交易所協(xié)助證券監(jiān)管機構(gòu)教育和組織會員執(zhí)行有關(guān)證券經(jīng)紀(jì)人的法律法規(guī)

20、，監(jiān)督檢查會員所屬的證券經(jīng)紀(jì)人的行為并對有違法違規(guī)活動的會員予以處分，接受投資者對證券經(jīng)紀(jì)人的投訴并調(diào)解他們之間的糾紛；證券商(或營業(yè)部)按照有關(guān)法律法規(guī)制定內(nèi)部的證券經(jīng)紀(jì)人管理制度，對證券經(jīng)紀(jì)人實施具體管理。 4.建立證券經(jīng)紀(jì)人風(fēng)險基金。 為保障投資者利益，控制市場風(fēng)險，密切證券經(jīng)紀(jì)人與證券商的內(nèi)在聯(lián)系，應(yīng)建立“風(fēng)險基金”，用于證券經(jīng)紀(jì)人的差錯處理和風(fēng)險賠付等。該風(fēng)險基金分為兩類：(1)證券經(jīng)紀(jì)人個人的風(fēng)險基金。由營業(yè)部財務(wù)人員每月根據(jù)規(guī)定，從經(jīng)紀(jì)人的總傭金收入中按一定比例提取并單獨立戶管理。這部分基金為經(jīng)紀(jì)人個人所有，但由營業(yè)部掌握。如果因經(jīng)紀(jì)人的行為給客戶或營業(yè)部造成

21、損失，可以從中獲得賠償?；鹄鄯e到一定金額后不再提取。經(jīng)紀(jì)人離職滿一定期限(如半年、1年)后，經(jīng)確認(rèn)不會有糾紛或損失發(fā)生，應(yīng)將這部分基金連同相應(yīng)利息歸還給經(jīng)紀(jì)人。(2)證券公司或營業(yè)部風(fēng)險基金。每月按規(guī)定從券商或營業(yè)部的總傭金收人中提取一定比例單獨立戶管理，作為券商或營業(yè)部的風(fēng)險基金，用于因營業(yè)部自身或經(jīng)紀(jì)人的行為給客戶造成損失的補償。 （三）理財顧問的個性化服務(wù) 隨著投資銀行所聯(lián)系的客戶群體不斷增長，為客戶提提供投資咨詢業(yè)務(wù)成為投資銀行的必備功能之一。通常國際上大型投資銀行均設(shè)立龐大的研究部門專門從事研究及咨詢業(yè)務(wù)，例如日本野村證券設(shè)有獨立的野村證券綜合研究所，該研究所在全球財經(jīng)界

22、頗負(fù)盛名。研究涉及的內(nèi)容包括：宏觀經(jīng)濟及其相關(guān)政策、重點行業(yè)及其上市公司、證券市場基本趨勢及短期波動、金融工具創(chuàng)新等另外，由于大型投資銀行在全球范圍內(nèi)從事證券投資及資產(chǎn)管理，因此這些投資銀行非常重視世界經(jīng)濟及各主要國家經(jīng)濟增長、國際收支及其財政金融政策的研究，并且把這種宏觀經(jīng)濟研究作為公司在全球范圍內(nèi)分配資金和制定資產(chǎn)組合投資戰(zhàn)略的基礎(chǔ)。 從發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗看，必須加強對證券投資咨詢的監(jiān)督管理．可以采取依法監(jiān)管與行業(yè)自律相結(jié)合的方式。世界各國對財務(wù)顧問和投資咨詢相關(guān)行業(yè)的監(jiān)管并無統(tǒng)一法規(guī)，主要是通過行業(yè)自律性組織予以協(xié)調(diào)和管理。如美國、法國等均成立了注冊證券分析師協(xié)會，這類協(xié)會

23、定期對申請注冊分析師的人員進行考核，只有通過考核，才能獲得注冊分析師認(rèn)證，取得獨立執(zhí)業(yè)資格。也有國家通過立法對投資顧問機構(gòu)進行專門規(guī)范的，如美國的《1940年投資顧問法》。中國證監(jiān)會于1997年12月頒布了《證券、期貨投資咨詢管理辦法》及其實施細(xì)則，并于1999年實施了首次證券投資咨詢資格考試，只有通過該項考試才能向中國證監(jiān)會申請從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)的資格認(rèn)證，這標(biāo)志著我國證券投資咨詢業(yè)進入了一個規(guī)范化發(fā)展的全新階段。 開展咨詢活動，投資銀行可以采取以下咨詢方式：(1)市場研究。對于實際商品和金融產(chǎn)品的市場、定價、銷售和分配方案進行預(yù)測和安排。(2)行業(yè)研究。對行業(yè)產(chǎn)品的需求與供給進

24、行分析，對行業(yè)中各個生產(chǎn)成員的生產(chǎn)、銷售、競爭戰(zhàn)略、財務(wù)狀況以及政府產(chǎn)業(yè)政策和外部輸入等內(nèi)容進行分析。(3)公司研究。對公司產(chǎn)品、行銷、財務(wù)狀況和潛在價值的分析。(4)投資計劃的項目可行性研究。(5)提出報告和公正意見。 投資銀行的咨詢業(yè)務(wù)與各個方面業(yè)務(wù)均有密切聯(lián)系，而且咨詢業(yè)務(wù)本身往往是與其他業(yè)務(wù)活動混合進行的，投資咨詢與一級市場和二級市場的證券業(yè)務(wù)不可分割。 提問：分析我國未來的經(jīng)紀(jì)人業(yè)務(wù)可能的發(fā)展方向與形式。 第2節(jié) 證券自營業(yè)務(wù) 一、證券自營的概念

25、和特征 證券自營是指證券經(jīng)營機構(gòu)用自有資金或依法籌集資金在證券交易市場以營利為目的買賣證券的經(jīng)營行為。它與委托代理業(yè)務(wù)存在較大區(qū)別：首先，自營業(yè)務(wù)開展時，證券商必須擁有自有的證券或資金，而不是如在委托代理買賣中只需要場所和從業(yè)人員即可。其次，自營買賣是證券商以自身盈利為操作目的，通過合法交易來獲得利潤，盡管由于市場變化或判斷失誤等原因有時出現(xiàn)虧損，但行為動機是營利。最后，自營買賣是證券商自主決策的經(jīng)營行為，通過證券買賣差價來獲利，而不是如委托代理是一種中介服務(wù)；自營業(yè)務(wù)是投資銀行自身作為投資者，運用自身的資金在證券市場買賣證券，并自行承擔(dān)其在買賣證券中的風(fēng)險。 自營業(yè)務(wù)和

26、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)相比，具有如下特點: 1.決策和操作上的自主性。 自營就是自主經(jīng)營。自主性表現(xiàn)為以下幾個方面:（1）交易行為的自主性。投資銀行自主決定是否買入或賣出某種證券，交易行為具有極大的自主性；（2）交易方式的自主性。投資銀行在買賣證券時，是通過場外的柜臺市場買賣，還是通過交易所買賣，在法規(guī)范圍內(nèi)依一定的時間、條件由投資銀行自主決定；（3）交易價格的自主性。投資銀行在進行自營買賣時，可根據(jù)市場情況自主決定買賣價格。 2.承擔(dān)風(fēng)險不同。 風(fēng)險性是投資銀行自營業(yè)務(wù)區(qū)別于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的一個重要特征。 由于投資銀行以自己的名義和合法資金進行直接的證券買賣活動，證券交易市場中的風(fēng)險性決定了自營買賣業(yè)務(wù)

27、具有較大風(fēng)險，這和證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)只收取傭金而收益和風(fēng)險由委托人承擔(dān)完全不同。 3.收益難以確定。 投資銀行進行證券自營買賣，收益主要來源于買賣的價差，由于證券的市場價格變化無常, 自營業(yè)務(wù)的收益就具有較大的風(fēng)險，而不像經(jīng)紀(jì)所獲傭金具有固定的比例，因此，自營業(yè)務(wù)的收益難以穩(wěn)定。即使是世界著名的投資銀行，也經(jīng)常因為判斷和操作失誤而發(fā)生自營虧損，導(dǎo)致總體利潤的下降。 二、自營業(yè)務(wù)的原則 （一）客戶委托優(yōu)先原則 該原則是指投資銀行在同時經(jīng)營自營業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)時，應(yīng)把經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)擺在首位。即對同一證券，當(dāng)自營業(yè)務(wù)的報價與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的報價同時發(fā)生，且交易價格相同時，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的買賣應(yīng)優(yōu)先

28、成交，投資銀行不得以損失客戶的利益來為自己牟利。 （二）維護市場秩序原則 投資銀行是依托資本市場而生存，有責(zé)任來維護市場的秩序；同時作為一個機構(gòu)投資者，投資銀行也有能力維護市場秩序。因此，投資銀行應(yīng)扮演“做市商”的角色，保證市場交易的穩(wěn)定性與連續(xù)性。當(dāng)證券市場出現(xiàn)暫時的供需失調(diào)、價格異常時，投資銀行應(yīng)介入其中，穩(wěn)定市場。 （三）公開交易原則 在自營業(yè)務(wù)過程中，相對其客戶而言，自營商在信息、資金和技術(shù)上具有較大的優(yōu)勢，為保證交易的公平合理，防止自營商利用這些優(yōu)勢進行不公平的交易，必須對自營商提出公開原則。自營商應(yīng)向客戶明確標(biāo)明自營業(yè)務(wù)的內(nèi)容，將交易的程序、價格、數(shù)量公開，以防止欺詐客戶和

29、營私舞弊現(xiàn)象的發(fā)生，同時便于主管部門的監(jiān)管。 （四）加強內(nèi)部管理原則 投資銀行的自營業(yè)務(wù)是一項充滿風(fēng)險的業(yè)務(wù)，所有交易的由于不確定性形成的風(fēng)險都將由投資銀行自身承擔(dān)。在經(jīng)營中因交易不慎引起的破產(chǎn)倒閉事件近年來并不少見，因而要想不重蹈覆轍，投資銀行必須加強自身的內(nèi)部管理，建立健全的內(nèi)部監(jiān)督機制、風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)和風(fēng)險防范系統(tǒng)等。 三、證券自營業(yè)務(wù)的條件 自營業(yè)務(wù)的資格審批往往嚴(yán)于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，在我國只有符合《證券法》第121條設(shè)立綜合類證券公司條件的投資銀行即綜合類證券商，才有資格向證券監(jiān)管部門提出開展自營業(yè)務(wù)的資格申請；同時須達(dá)到中國證監(jiān)會在《證券經(jīng)營機構(gòu)證券自營業(yè)務(wù)管理辦法》有關(guān)規(guī)定

30、。 根據(jù)《證券經(jīng)營機構(gòu)證券自營業(yè)務(wù)管理辦法》的規(guī)定，證券經(jīng)營機構(gòu)必須在取得證券主管機關(guān)(在我國為中國證監(jiān)會)認(rèn)定的證券自營業(yè)務(wù)資格并領(lǐng)取證券主管機關(guān)頒發(fā)的《經(jīng)營證券自營業(yè)務(wù)資格證書》之后才可以從事證券自營業(yè)務(wù)。未取得證券自營業(yè)務(wù)資格的證券經(jīng)營機構(gòu)不得從事證券自營業(yè)務(wù)。 我國綜合類證券公司欲取得從事證券自營業(yè)務(wù)的資格，應(yīng)當(dāng)同時具備如下條件： 1.證券專營機構(gòu)具有不低于2 000萬元人民幣的凈資產(chǎn)，證券兼營機構(gòu)具有不低于2 000萬元人民幣的證券營運資金。 2.證券專營機構(gòu)具有不低于1 000萬元人民幣的凈資本，證券兼營機構(gòu)具有不低于1 000萬元人民幣的凈

31、營運資金。 凈資本的計算公式為： 凈資本 = 凈資產(chǎn)一(固定資產(chǎn)凈值+長期投資)*30％一無形及遞延資產(chǎn)一提取的損失準(zhǔn)備金一 證監(jiān)會認(rèn)定的其他長期性或高風(fēng)險資產(chǎn) 凈證券營運資金是指證券兼營機構(gòu)專門用于證券業(yè)務(wù)的具有高流動性的資金。 3.2／3以上的高級管理人員和主要業(yè)務(wù)人員獲得證監(jiān)會頒發(fā)的《證券業(yè)從業(yè)人員資格證書》，在取得《證券業(yè)從業(yè)人員資格證書》前，應(yīng)當(dāng)具備下列條件：(1)高級管理人員具備必要的證券、金融、法律等有關(guān)知識，近2年內(nèi)沒有嚴(yán)重違法違規(guī)行為，其中2／3以上具有2年以上證券業(yè)務(wù)或3年以上金融業(yè)務(wù)工作經(jīng)歷。(2)主要業(yè)務(wù)人員熟悉有關(guān)的業(yè)務(wù)規(guī)則及業(yè)

32、務(wù)操作程序，近2年內(nèi)沒有嚴(yán)重違法違規(guī)行為，其中2／3以上具有2年以上證券業(yè)務(wù)或3年以上金融業(yè)務(wù)的工作經(jīng)歷。 4.證券經(jīng)營機構(gòu)在近1年內(nèi)沒有嚴(yán)重違法違規(guī)行為或在近2年內(nèi)沒有受到根據(jù)有關(guān)規(guī)定取消證券自營業(yè)務(wù)資格的處罰。 5.證券經(jīng)營機構(gòu)成立并且正式開業(yè)已超過半年；證券經(jīng)營機構(gòu)的證券業(yè)務(wù)與其他業(yè)務(wù)分開經(jīng)營、分賬管理。 6.設(shè)有證券自營業(yè)務(wù)專用的電腦申報終端和其他必要的設(shè)施。 7.證監(jiān)會要求的其他條件。 申請自營業(yè)務(wù)時須提交下列文件:可行性報告、公司章程、驗資報告、營業(yè)執(zhí)照（副本）、《經(jīng)營金融業(yè)務(wù)許可證(副本)》、主要股票及持股情況、管理人員的簡歷和持有公司股

33、票的情況、其他主管部門要求的文件等。證券監(jiān)管部門在對上述文件進行了審查后決定是否批準(zhǔn)投資銀行的自營業(yè)務(wù)資格的申請。 投資銀行的申請得到批準(zhǔn)后即可開展自營業(yè)務(wù)，但在其經(jīng)營過程中必須遵守有關(guān)的法律法規(guī)。如在證券監(jiān)管部門定期檢查中不合規(guī)定或在開展自營業(yè)務(wù)的過程中有操縱市場等重大違法違規(guī)行為，投資銀行的營業(yè)資格將被暫停甚至取消。 四、資格證書的管理 《證券自營業(yè)務(wù)資格證書》是證監(jiān)會頒給證券經(jīng)營機構(gòu)，批準(zhǔn)其從事證券自營業(yè)務(wù)的、具有法律效力的證明文件，沒有取得《證券自營業(yè)務(wù)資格證書》的證券經(jīng)營機構(gòu)一律不得從事自營業(yè)務(wù)，所以，證券經(jīng)營機構(gòu)必須妥為保存，亮證經(jīng)營，而證管部門

34、則定期檢查。 自營資格證書自證監(jiān)會簽發(fā)之日起1年內(nèi)有效，1年后自動失效。已取得資格證書的證券經(jīng)營機構(gòu)如需要保持其證券自營業(yè)務(wù)資格，應(yīng)在資格證書失效前的3個月內(nèi)，向證監(jiān)會提出申請并報送經(jīng)具有從事證券業(yè)務(wù)資格的會計師事務(wù)所審計的上一年度末的資產(chǎn)負(fù)債表、損益表、財務(wù)狀況變動表，法定代表人、主要負(fù)責(zé)人及主要業(yè)務(wù)人員的《證券業(yè)從業(yè)人員資格證書》或簡歷、專業(yè)證書，上一年度經(jīng)營證券業(yè)務(wù)情況說明，以及證監(jiān)會要求的其他有關(guān)材料，經(jīng)證監(jiān)會審核通過后換發(fā)新的資格證書。 五、投資銀行自營業(yè)務(wù)的監(jiān)管 （一）國外對投資銀行自營業(yè)務(wù)監(jiān)管的經(jīng)驗 由于投資銀行自營業(yè)務(wù)對證券交易市場的影響較大

35、，各國政府及證券監(jiān)管部門都對此加以限制，成為證券監(jiān)管的主要環(huán)節(jié)和內(nèi)容。 在美國，主張對投資銀行的自營業(yè)務(wù)加以管制或予以禁止。以紐約證券交易所為例，其有關(guān)投資銀行自營業(yè)務(wù)管制方面的措施有:(1)建立證券商登記制度。(2)登記從事自營業(yè)務(wù)的會員除經(jīng)營所需資本外，還需另外擁有一定的風(fēng)險控制的資本，并需通過考試證明其熟悉有關(guān)的規(guī)則和業(yè)務(wù)。(3)從事自營業(yè)務(wù)的投資銀行不得在同一時間對同一證券同時接受委托和自行買賣。(4)登記的自營商出價如與客戶相同時，即使自營商叫價較早，也應(yīng)實行客戶優(yōu)先的原則。(5)制定新的制度使自營業(yè)務(wù)有利于市場的穩(wěn)定，減少對市場交易的干擾。(6)交易所在設(shè)置自動監(jiān)視設(shè)備時，自營商

36、應(yīng)首先受到監(jiān)視。(7)在自營商申請注冊或特許時，應(yīng)受到較嚴(yán)格的審查和限制。 另外，各個國家對自營業(yè)務(wù)的監(jiān)管還有以下一些規(guī)定:(1)按實收資本的一定比例提存營業(yè)保證金，對外負(fù)債總額不得超過其資本凈值規(guī)定的倍數(shù)，流動負(fù)債總額不得超過流動資產(chǎn)總額的一定比例，以此降低自營風(fēng)險。(2)自營商的賬冊、業(yè)務(wù)記錄和財務(wù)報表需報送主管部門查核。(3)嚴(yán)禁或嚴(yán)格限制自營商操縱性的大量買賣某一證券以達(dá)到操縱證券市場價格的目的。(4)自營商不得買賣有問題的證券。(5)自營商的每一次交易都必須立即成交，而不能進行交易額的抵消，并按抵消后的數(shù)額交易。(6)嚴(yán)禁自營商從事買空或賣空交易。 （二）我國對投資銀行自

37、營業(yè)務(wù)的監(jiān)管措施 1.開設(shè)專門的自營賬戶。 根據(jù)《證券經(jīng)營機構(gòu)證券自營業(yè)務(wù)管理辦法>第26條的規(guī)定，證券經(jīng)營機構(gòu)從事證券自營業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)以公司名義建立證券自營賬戶，并報證監(jiān)會備案。我國《證券法》第134條也有明確規(guī)定：“證券公司自營業(yè)務(wù)必須以自己的名義進行，不得假借他人名義或者以個人名義進行；證券公司不得將其自營賬戶借給他人使用”。專設(shè)或分設(shè)自營賬戶是證券經(jīng)營機構(gòu)完善內(nèi)部監(jiān)控機制的重要舉措，同時也為證管機關(guān)對證券經(jīng)營機構(gòu)的業(yè)務(wù)審計和檢查提供了便利條件，對于防范和審查內(nèi)幕交易、操縱市場、欺詐客戶等違禁行為的發(fā)生有重要作用。 2.自營業(yè)務(wù)與其他業(yè)務(wù)分賬經(jīng)營、分業(yè)管理。 根據(jù)《證券經(jīng)營機構(gòu)證

38、券自營業(yè)務(wù)管理辦法>第27條的規(guī)定，證券經(jīng)營機構(gòu)同時經(jīng)營證券自營與代理業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)將經(jīng)營兩類業(yè)務(wù)的資金、賬戶和人員分開管理，并將客戶存入的保證金在兩個營業(yè)日內(nèi)存入指定銀行的信托賬戶，將公司證券自營資金設(shè)立專門賬戶單獨管理核算。我國(證券法>第132條明確規(guī)定：綜合類證券公司必須將其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營業(yè)務(wù)分開辦理，業(yè)務(wù)人員、財務(wù)賬戶均應(yīng)分開，不得混合操作；客戶的交易結(jié)算資金必須全額存入指定的商業(yè)銀行，單獨立戶管理。嚴(yán)禁挪用客戶交易結(jié)算資金。 3.采用經(jīng)常性的檢查制度。 檢查制度是證券監(jiān)管的依據(jù)和保證，通常規(guī)定了檢查的內(nèi)容、手段及實施主體、檢查對象的職責(zé)和權(quán)利。主要具體措施有：(1)證監(jiān)會對證券經(jīng)營

39、機構(gòu)從事證券自營業(yè)務(wù)情況以及相關(guān)的資金來源和運用情況進行定期或不定期檢查，并可要求證券經(jīng)營機構(gòu)報送其證券自營業(yè)務(wù)資料以及其他相關(guān)業(yè)務(wù)資料。(2)證監(jiān)會和由證監(jiān)會授予監(jiān)管職責(zé)的地方證券期貨監(jiān)管部門對從事證券自營業(yè)務(wù)過程中涉嫌違反《證券法》、《證券經(jīng)營機構(gòu)證券自營業(yè)務(wù)管理辦法》和國家有關(guān)法規(guī)的證券經(jīng)營機構(gòu)，可進行調(diào)查，并可要求提供、復(fù)制或封存有關(guān)業(yè)務(wù)文件、資料、賬冊、報表、憑證和其他必要的資料。對證監(jiān)會和被授權(quán)的地方證券期貨監(jiān)管部門的檢查和調(diào)查，證券經(jīng)營機構(gòu)不得以任何理由拒絕或拖延提供有關(guān)資料，或提供不真實、不準(zhǔn)確、不完整的資料。在調(diào)查過程中，證券經(jīng)營機構(gòu)主要負(fù)責(zé)人和直接相關(guān)人員不得以任何理由逃避

40、調(diào)查。證監(jiān)會和被授權(quán)的地方證券期貨監(jiān)管部門還可要求證券經(jīng)營機構(gòu)有關(guān)人員在指定時間和地點提供有關(guān)證據(jù)。(3)證監(jiān)會聘請具有從事證券業(yè)務(wù)資格的會計師事務(wù)所、審計師事務(wù)所等專業(yè)性中介機構(gòu)，依據(jù)《證券經(jīng)營機構(gòu)證券自營業(yè)務(wù)管理辦法》有關(guān)條款并在證監(jiān)會要求的事項內(nèi)對證券經(jīng)營機構(gòu)從事證券自營業(yè)務(wù)情況進行稽核。證券經(jīng)營機構(gòu)對會計師事務(wù)所、審計師事務(wù)所等專業(yè)性中介機構(gòu)的稽核，應(yīng)視同為證監(jiān)會的檢查并予以配合。(4）證券自營業(yè)務(wù)原始憑證以及有關(guān)業(yè)務(wù)文件、資料、賬冊、報表和其他必要的材料應(yīng)至少妥善保存7年。 六、禁止行為與違規(guī)處罰 股票交易中的禁止行為，指我國的法律、行政法規(guī)以及有關(guān)的規(guī)章制度

41、規(guī)定的，股票市場的參與者在股票交易的過程中不得從事的，如果違反應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)法律責(zé)任的行為。 從交易中的禁止行為大致可以分為五大類，即內(nèi)幕交易行為、操縱市場行為、欺詐客戶行為、虛假陳述行為以及其他禁止性行為。我國證券法規(guī)中對綜合類證券公司從事證券自營業(yè)務(wù)時，除以上關(guān)于一般性交易禁止行為的規(guī)定外，還規(guī)定了其他一些禁止行為：如綜合類證券公司的證券自營業(yè)務(wù)與證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)必須在人員、財務(wù)賬戶上分開，禁止將自營業(yè)務(wù)與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)混合操作；綜合類證券公司不得以自營賬戶為他人或以他人名義買賣證券，不得假借他人名義或個人名義從事自營業(yè)務(wù)，為自己買賣證券；證券經(jīng)營機構(gòu)自營業(yè)務(wù)只能通過自己在證券交易所的席位買賣證

42、券，而不得委托其他證券經(jīng)營機構(gòu)代為買賣證券；證券公司不得將自營賬戶借給他人使用；等等。 《證券經(jīng)營機構(gòu)證券自營業(yè)務(wù)管理辦法》中規(guī)定了對投資銀行自營業(yè)務(wù)中的各種違規(guī)行為進行暫?；蛉∠誀I業(yè)務(wù)資格、單處或并處警告、沒收非法所得、罰款、追究法律責(zé)任等處罰措施。處罰是落實檢查，加大監(jiān)管力度的必要手段，制訂和實施罰則，打擊證券經(jīng)營機構(gòu)自營業(yè)務(wù)中的違規(guī)、違禁、違法操作，有利于證券交易“三公”原則的貫徹，有利于保護投資者的利益和維護證券市場的正常秩序，從而為證券市場健康、規(guī)范的發(fā)展提供保證。 例：億安科技案——操縱市場行為案例 億安科技（股票代碼：000008），原為深錦興A，是一只1

43、992年上市的房地產(chǎn)股票。 1998年，我國股市正值調(diào)整時期，投資者普遍缺乏信心，而房地產(chǎn)業(yè)又連年不景氣，深錦興A發(fā)生巨額虧損，每股收益-0.85元，調(diào)整后每股凈產(chǎn)值也在1元以下，成了投資者眼中的垃圾股。但由于深錦興A的流通股僅為3529萬股，占總股本大50%，法人股比例也在30%以上，且股權(quán)相對集中，這樣的特點便于機構(gòu)制造題材投機炒作。 從1998年10月5日始，廣東四家投資顧問公司集中資金，大量買入深錦興A，其后股價一直在8元左右放量振蕩。 1999年1月，深錦興A結(jié)束調(diào)整，突破10元放量啟動。不久，廣東億安科技公司便通過受讓法人股成為深錦興A第一大股東，并把它重組更名為億安科技股份

44、有限公司。隨后，億安科技通過收購廣東萬燕集團，轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)項目和出售子公司等動作，持續(xù)拉升其股價，至6月30日，其股價已接近35元。 1999年12月，億安科技公告稱與清華大學(xué)合作，此時其股價已站在了40元。 2000年股市一開盤，億安科技又放量上漲，在其后15個交易日中，股價升幅100%，達(dá)到了80元。據(jù)后來公布的資料，莊家的持股量最高時是2000年1月12日的3001萬股，占流通股的85%。2000年2月17日，億安科技創(chuàng)下滬深兩市股票實施拆細(xì)后的市價記錄126.31元，當(dāng)天換手率5.14%。此時，莊家利用混亂局面逐步脫身。 2001年1月10日，中國證監(jiān)會宣布調(diào)查億安科技股份操縱問題

45、，此后億安科技股價大幅下跌。據(jù)證監(jiān)會后來的公告知，截至2001年2月5日，上述四家公司控制的股票帳戶共實現(xiàn)盈利4.49億元。2001年4月25日，中國證監(jiān)會做出決定：對聯(lián)手操縱億安科技股票價格的黑莊——廣東省四家投資顧問公司作出處罰，依法沒收四家公司違法所得4.49億元，并罰款4.49億元。同時，中國證監(jiān)會還詳細(xì)披露了億安科技股票操縱事件的前前后后。 億安科技重組股價前后走勢圖 第3 做市商業(yè)務(wù) 一、證券做市商的功能 投資銀行的做市商業(yè)務(wù)是指投資銀行為活躍證券交易，通過維持證券交易報價的均衡性和連續(xù)性從為證券市場創(chuàng)造流動性的一項業(yè)務(wù)。由于現(xiàn)

46、實的證券市場并非經(jīng)濟理論上的完全市場，投資者在任何時間下達(dá)的買單或賣單的數(shù)量可能經(jīng)常發(fā)生暫時性的不均衡。這種不均衡使證券交易和價格形成的連續(xù)性遭到破壞，往往造成會證券價格的急劇波動，或交易報價的偏差。為了彌補證券交易中這一缺陷，于是產(chǎn)生了投資銀行介入做市的需要。 (一)證券做市商的涵義 做市商(market maker)制度是指某些特定的證券交易商，不斷向公眾交易者報出某些特定證券的買賣價格，并在所報價格上接受公眾買賣要求，為投資者承擔(dān)某一個證券的買進和賣出。而做市商則通過買賣報價的適當(dāng)差額來補償所提供服務(wù)的成本費用，并實現(xiàn)一定利潤。這種交易制度以美國全美證券交易自

47、動報價系統(tǒng)(NASDAQ)的場外市場形式最著名，也最完善。 做市商的存在某種程度上維護了二級市場證券價格的穩(wěn)定，更重要的是，做市商通過買賣報價，使二級市場實現(xiàn)了流動性。作為做市商的投資銀行必須在其做市的證券上擁有一定的頭寸，在此基礎(chǔ)上買進或賣出證券，從而影響證券的市場價格，以此維持二級市場證券價格的穩(wěn)定。同時，還必須隨時提供報價和報價的數(shù)量，為某種證券創(chuàng)造流動性。報價包含著一個買價和賣價，如果交易的是股票，報價的數(shù)量表示它在該買入價愿意購買的最多股數(shù)和在該賣出價愿意出售的最多股數(shù)。具體地說，做市商向市場提供了即時性——迅速交易的能力。在委托單存短期不均衡時，做市商不僅提供了即時性，而

48、且還維持了短期價格的穩(wěn)定(連續(xù)或平穩(wěn))。做市商還為市場參與者提供了更好的價格信息，以及在某類市場中提供拍賣師的服務(wù)，維護市場的秩序和公正。在處理大宗交易指令的過程中。做市商的報價的合理性是如何得到保證的呢?按照經(jīng)濟學(xué)中的市場均衡理論；如果做市商不想改變手中的股票和資金的頭寸，那么他給出的報價必須是當(dāng)時市場的出清價。也就是說，如果做市商的報價等于市場均衡時的出清價，他就會維持手中的頭寸不變；如果其報價高于出清價，其買入的股票數(shù)量就會超過其賣出股票的數(shù)量，頭寸就會上升如果其報價低于市場出清價，其賣出股票的數(shù)量就會大于買入股票量，頭寸就會減少，甚至出現(xiàn)賣空行為。在實際操作中，絕大部分的做市商并不希望

49、自己手中的頭寸發(fā)生劇烈波動，從而避免增加財務(wù)風(fēng)險和資金成本。而做市商在掌握市價委托和限價委托信息方面的優(yōu)勢地位也促使其進行合理報價。做市商買入報價和賣出報價之間的差額構(gòu)成了做市商利潤，作為做市商做市服務(wù)的報償。 除獲取價差收入外，投資銀行開展做市業(yè)務(wù)的另一個重要目的是帶動自身一級市場業(yè)務(wù)的發(fā)展。一家投資銀行常常同時兼任發(fā)行公司的承銷商和做市商，因為大部分的發(fā)行公司都希望自己發(fā)行的股票在上市后有較好的表現(xiàn)，因此希望和愿意與有關(guān)的金融機構(gòu)合作，而投資銀行為了拓展一級市場的承銷業(yè)務(wù)，吸引客戶，維持與發(fā)行公司的良好關(guān)系，同時維護自身承銷的股票的二級市場形象，往往也愿意介入做市。一般地，投資銀

50、行至少在上市初期要保持其承銷股票的價格穩(wěn)定，直到一定時間后有新的做市商介入才退出。另外，投資銀行在做市過程中也可積累定價經(jīng)驗和技巧，有利于一級市場業(yè)務(wù)的發(fā)展。因此，做市業(yè)務(wù)能力的高低對投資銀行的承銷業(yè)務(wù)影響甚大，并關(guān)系到投資銀行在業(yè)內(nèi)的地位。所以，美國各大投資銀行均對做市業(yè)務(wù)給予了相當(dāng)?shù)闹匾暋? (二)做市商的作用 做市商在市場中起到以下兩種具體作用： 第一，做市商向市場提供了即時交易的機會，同時也維護了二級市場證券價格的穩(wěn)定性。做市商在為投資者提供即時交易機會的同時，還保持了短期價格的穩(wěn)定。因為當(dāng)市場上沒有對應(yīng)的委托單時，做市商可以進行對應(yīng)的交易，使投資者不必等到

51、有了足夠多的對手交易的委托單時才成交，從而也防止了價格嚴(yán)重偏離于最近一次交易所達(dá)成的價格水平。 第二，做市商向市場參與者提供價格信息，將分散的場外交易在一定程度上連接集中起來。做市商不但在自己向市場報價和接受公眾交易意向時為市場提供報價信息服務(wù)，具有為一般公眾提供達(dá)成交易、滿足投資者需求的撮合作用，而且在從分散交易到集中交易的過程中，也具有集中公開市場信息、增加市場統(tǒng)一性和透明度的作用，形成場外交易與場內(nèi)交易趨同性。 二、投資銀行充當(dāng)做市商的動機 （一）獲利動機 做市商在維持市場流通性的同時，可從買賣報價中賺取價差，這就是市場對做市商提供服務(wù)的報酬。在市場波

52、動較小時，做市商的活動很簡單，他們提供買賣報價，應(yīng)交易對手請求成交，只要定價準(zhǔn)確，符合市場供需關(guān)系，進行連續(xù)的買賣行為，所持頭寸就可保持相對穩(wěn)定，同時又可賺取買賣價差。如果做市商定價過高，則更多的人愿意向其出售證券，從而使其證券存貨增加，在這種情況下，做市商就要降低定價；反之，如果定價過低，更多的人將從做市商處買進證券，于是其證券存貨將減少，甚至可能是負(fù)數(shù)(空頭)。作為做市商并不希望其所持有的證券存貨大起大落，所以，做市商必須控制頭寸并相應(yīng)地調(diào)整證券價格。 （二）一級市場業(yè)務(wù)的配套需要 投資銀行進入二級市場充當(dāng)做市商是為了發(fā)揮和保持良好的定價技巧，輔助其一級市場業(yè)務(wù)的順利開展。在二級市場上

53、積累了豐富經(jīng)驗的投資銀行，往往擁有嫻熟的定價技巧，投資銀行將這種技巧運用在一級市場新股發(fā)行中，便能在承銷和分銷中為發(fā)行公司訂立一個較適當(dāng)?shù)陌l(fā)行價，為發(fā)行公司盡可能募集到更多的資金而不必出售發(fā)行公司更多的股權(quán)和承擔(dān)超常的風(fēng)險，投資銀行在定價方面聲譽鵲起，能夠有效地為自身贏得更多的發(fā)行業(yè)務(wù)。 （三）提升自身在市場的形象 發(fā)行公司希望自己的股票在二級市場上市后具有較高的流通性和較佳的股價走向，為此，發(fā)行公司要尋覓一個愿意為其股票“做市”的金融機構(gòu)作為其主承銷商。投資銀行為了爭取到發(fā)行業(yè)務(wù)，維系與發(fā)行公司良好的關(guān)系，一般都會在二級市場上為其發(fā)行的股票做市，以保持股價的大致穩(wěn)定，直到有其他自營商進入

54、該股票，原做市商才考慮退出。當(dāng)然投資銀行在做市時，要根據(jù)市場條件向市場交易者提供報價，如果一味托市而開出偏離市場的高價，會讓投資銀行的做市股票的頭寸大量增加。因此，投資銀行能否安然承擔(dān)做市商，在很大程度上，取決于它的發(fā)行定價是否合適，而后者又需要投資銀行長期涉足二級市場，提高其定價技巧；所以，二級市場也是投資銀行不容忽視的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，美國的各大投資銀行往往都是二級市場上的運作高手。 三、做市商制度的形式 在國際證券市場上，做市商制度有兩種存在形式：一種是多元做市商制；另一種是特許交易商制。 1.多元做市商制 美國納斯達(dá)克市場是典型的多元做市商制，每一種股票同時

55、由很多個做市商來負(fù)責(zé)。在納斯達(dá)克市場，活躍的股票通常有30多個做市商，最活躍的股票有時會有60多個做市商。做市商通常也是代理商，他可以為自身、客戶或其他代理商進行交易。做市商之間通過價格競爭吸引客戶交易。 美國全國證券商協(xié)會的自動報價系統(tǒng)，即NASDAQ系統(tǒng)，在柜臺市場上為客戶代理買賣的經(jīng)紀(jì)商輸入他所需查找的股票的代碼，全國證券商協(xié)會建立和運作的電腦網(wǎng)絡(luò)便會即刻顯示出該股票的買價和賣價，如果該股票存在著若干個做市商，那么自動報價系統(tǒng)可顯示當(dāng)時的全部買價和賣價，并注明最高的買價和最低的賣價。經(jīng)紀(jì)商代表其客戶可打電話或發(fā)傳真給交易商，通知交易商他已接受了即時的買價，并賣出了客戶的股票，或接受了即

56、時的賣價，并為客戶買入了股票，經(jīng)紀(jì)商的客戶一般看不到買賣價差。在納斯達(dá)克市場，做市商必須隨時準(zhǔn)備用自營的賬戶買賣他所負(fù)責(zé)的股票，并有義務(wù)持續(xù)報出對該股票的買賣價格。同時也必須恪守自身的報價，在其報價下執(zhí)行l(wèi) 000股以上的買賣訂單。做市商的報價必須和市場價格一致，買賣價差必須保持在規(guī)定的最大限額之內(nèi)。 美國全國證券商協(xié)會(NASD)對做市商的報價作了以下幾項主要規(guī)定：(1)做市商必須雙向報價，所報差價須在允許范圍內(nèi)。差價范圍由全國證券協(xié)會規(guī)定，并時常更新。(2)做市商的報價要和主流市場價格合理相關(guān)，否則它必須重新報價。如果做市商沒有及時重新報價，協(xié)會將取消它對1只或所有股票的報價。(3)做

57、市商對屬于納斯達(dá)克全國市場的股票一個月內(nèi)所報的平均買賣差價不能超過其他所有做市商所報平均差價的150％。如果這種情況發(fā)生，做市商將被取消做市資格，并在20個營業(yè)日內(nèi)，不得重新注冊成為做市商。(4)在正常營業(yè)時間內(nèi)，一個做市商報出的買價不能等于或大于其他做市商對同一股票輸入的賣價，它的賣價也不能等于或低于其他做市商報出的買價。 2.特許交易商制 實行特許交易商制的典型是紐約證券交易所。在紐約證券交易所里，交易所指定一家投資銀行來負(fù)責(zé)某一股票的交易，該投資銀行就被稱為特許交易商。交易所有將近400個特許交易商，而一個特許交易商一般負(fù)責(zé)幾個或十幾個股票。與納斯達(dá)克市場相比，紐約股

58、市有3個特點：(1)一個股票只能由一個特許交易商做市，可以被視為是壟斷做市商制。(2)客戶委托可以不通過特許交易商而在代理商之間直接進行交易。特許交易商必須和代理商進行價格競爭，所以，紐約交易所是做市商制和競價制的混合。(3)特許交易商有責(zé)任保持“市場公平有序”。 紐約股票交易所的專營商類似于做市商，即必須在交易大廳里保證其所做市的股票始終保持至少一位買家和一位賣家，以便交易公眾總能以市價成交，無論是買還是賣。為此，他必須提供一個買價和賣價，交易大廳內(nèi)的交易商和經(jīng)紀(jì)商若無法從其他交易商處獲得某股票的報價，找不到交易對手，那么，該股票的專營商就必須提供報價，以自己為交易對手，維持市場流

59、通性。 在紐約證券交易所，特許交易商除了履行上述做市商的職責(zé)以外，還有責(zé)任保持市場公平有序。特許交易商的職責(zé)還包括：(1)保持價格連續(xù)性。當(dāng)股票價格變化太快時，經(jīng)常會使投資人做出錯誤決策。作為特許交易商，有責(zé)任避免價格大幅度跳躍。例如，下一個成交價比前一個價格有很大下跌時，作為特許交易商有義務(wù)在中間下一個買單，以穩(wěn)定價格。(2)保持市場活躍。當(dāng)交易指令報到交易所時，如果在一定時間內(nèi)找不到和它匹配的買單或賣單，特許交易商有義務(wù)接下這個買單或賣單。(3)保持價格穩(wěn)定。如果買單暫時多于賣單，特許交易商有義務(wù)用自己的賬戶賣出；如果賣單暫時多于買單，特許交易商就有義務(wù)用自己的賬戶買入。當(dāng)價格出

60、現(xiàn)持續(xù)下跌時，特許交易商有義務(wù)以等于或高于前筆交易的價格賣出；當(dāng)價格出現(xiàn)持續(xù)上漲時，特許交易商有義務(wù)以低于或等于前筆交易的價格買入。(4)其他職責(zé)，包括大額交易、散股交易、賣空交易等。 四、實行做市商制度的利弊分析 (一)做市商制度的優(yōu)點 1.成交的及時性。 投資者可按做市商報價立即進行交易，而不用等待交易對手的買賣指令。特別是做市商制度在處理大額買賣指令方面的及時性，是指令驅(qū)動制度所不可比的。 2.價格的穩(wěn)定性。 做市商具有緩和交易價格波動的作用,這是由于做市商可以按交易所的交易規(guī)則，及時處理大額指令，減緩它對價格變化的影響；特別是在買賣盤出現(xiàn)不均衡時，

61、做市商可平抑價格波動。 3.矯正買賣指令不均衡現(xiàn)象。 在發(fā)生買賣指令不均衡時，做市商可以及時采取操作措施，承接買單或賣單，緩和買賣指令的不均衡，并抑制相應(yīng)的價格波動。 4.抑制股價操縱。 做市商對某種股票持倉做市，使得股價操縱者有所顧及。股價操縱者不愿意“抬轎”，也擔(dān)心做市商拋壓，抑制股價。這對我國股票市場尤其具有意義。 (二)做市商制度的缺點 1.缺乏透明度。 在交易過程中，買賣盤信息集中在做市商手中，交易信息發(fā)布到整個市場的時間相對滯后。為抵消大額交易對價格的可能影響，做市商可要求推遲發(fā)布或豁免發(fā)布大額交易信息。 2.增加投資者的負(fù)擔(dān)。 做市商聘用專門操作人員，投

62、入資金，承擔(dān)做市義務(wù)，具有較大風(fēng)險。因此，做市商會對其提供的服務(wù)和所承擔(dān)的風(fēng)險要求補償，如提高交易費用等。這將會增加投資者負(fù)擔(dān)。 3.增加監(jiān)管成本。 采取做市商制度，要制定詳細(xì)的監(jiān)管制度與做市商運作規(guī)則，并配置機構(gòu)及人員監(jiān)管做市商活動。這些費用成本最終也會由投資者承擔(dān)。 4.做市商可能濫用特權(quán)。 投資銀行的經(jīng)紀(jì)、自營業(yè)務(wù)與做市業(yè)務(wù)可能存在沖突，另外，做市商之間也可能合謀串通。這都需要進行強有力的監(jiān)管。 四、做市商的買賣報價策略 (一)決定買賣差額的因素 買賣報價差額是做市商最關(guān)心的問題。一般地，買賣報價差額反映了以下3種情況： 1.保留差額。 保留

63、差額是指做市商能夠用來抵補執(zhí)行下一筆交易邊際成本的差額，其金額大小綜合反映了委托單處理成本和風(fēng)險承擔(dān)補償。能夠產(chǎn)生保留差額的買賣價格被認(rèn)為是保留價格，適當(dāng)?shù)谋Ａ舨铑~可以確保做市商連續(xù)不斷而又非常順利地向公眾投資者報出證券買賣價格。 委托單處理成本包括經(jīng)營必需的設(shè)備成本、管理人員及操作人員的費用。這些成本越低，買賣差價就越小。20世紀(jì)60年代以來，隨著計算成本及訓(xùn)練有素的職員費用的降低，這類成本已經(jīng)下降。做市商還必須為承擔(dān)風(fēng)險而得到補償。做市商在某一證券上維持多頭頭寸或空頭頭寸，會產(chǎn)生3種風(fēng)險：（1）價格風(fēng)險，未來證券價格具有不確定性，即持有多頭頭寸的做市商擔(dān)心證券價格下跌，持有空頭頭

64、寸的做市商擔(dān)心證券價格上漲；（2）時間風(fēng)險，即與解開頭寸預(yù)計需要的時間及其不確定性有關(guān)，這主要取決于證券買賣委托單抵達(dá)市場的速度；（3）信息不對稱風(fēng)險。盡管做市商有可能比一般公眾獲得更為充分的有關(guān)委托單流量的信息，但在某些交易中，有可能是做市商的交易對手占有更為充分的信息，結(jié)果是交易對手獲得一個更好的價格，使做市商蒙受損失。 只有當(dāng)市場需求條件達(dá)到允許做市商的報價超過其保留差額時，做市服務(wù)才能得以提供，也才能從長期來看對補償做市商提供服務(wù)中的固定成本及其風(fēng)險有所貢獻(xiàn)。所以，保留差額應(yīng)該是做市商向市場提供買賣報價差額的最低盈虧線。 2.市場競爭。 市場競爭是指做市商之間的競爭。競爭

65、決定著做市商報價能夠超過其保留差額的程度，即做市的報價到底多大，能否超出其保留價格是由市場競爭力量決定的?？梢韵胂?，在一個沒有競爭的市場上，由一家做市商壟斷交易的情況下，買賣報價差額大大高于保留差額的可能性在某種程度上是無限的，從而能夠獲取遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過固定成本的壟斷利潤。也就是說，在一個沒有競爭的市場上，做市商有機會能夠連續(xù)將買進報價設(shè)定為低于保留買進價格的水平，使賣出報價高于保留賣出價格水平之上，然而這種狀況顯然是市場效率原則所不允許的。因此，NASDAQ規(guī)定，每只股票必須至少有兩家做市商做市，以限制任何做市商的壟斷報價能力，確保一定程度正當(dāng)競爭的開展。當(dāng)幾家做市商做市一只證券時，買賣報價因做市

66、商的不同而各異，這樣為公眾參與者提供了多種選擇的機會，但市場競爭的結(jié)果會使特定證券的價格趨于一致，因為市場是公開和進出自由的。所以，研究者指出，對全體做市商而言，市場存在理論意義上的最高買進價格和最低賣出價格，被稱作為“內(nèi)部報價”，內(nèi)部報價的概念總是相對于至少兩家做市商而言，而且競爭也是一個前提條件。 3.限制性委托。 做市商的買賣報價還面臨著來自普通公眾投資者通過限制性委托而施加的競爭壓力。在紐約股票交易所，盡管專營商們在股票交易中擁有特權(quán)，但個人投資者若發(fā)現(xiàn)買賣價格差額太大，則可以就此下達(dá)限制性委托指令；顯然這種限制性指令有縮小差額的作用。 做市商的做市行為并非完全取決于自身的利益意愿，更不是無所限制的非理性行為，競爭和交易單流向高效率做市商的趨勢，能夠確保不同做市商的買賣報價不至于相互偏離太多，也就是市場相互競爭的制衡力量將做市商的報價限定在一定范圍內(nèi)。盡管如此，但因不同庫存頭寸和其他因素的影響，仍會導(dǎo)致做市商之間報價的差異。 (二)影響報價差額的因素 對NASDAQ和其他市場上股票的內(nèi)部報價所做的調(diào)查表明，不同股票間的差額大小是相差很大的，與差